泸州老窖(000568)

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主要观点：

事件描述

近日，泸州老窖发布2022年年报及今年一季报。公告显示，22Q4/2022/23Q1分别实现营业收入75.99/251.24/76.10亿元，同比提升16.3%/21.7%/20.6%；22Q4/2022/23Q1分别实现归母净利润21.48/103.65/37.13亿元，同比提升27.9%/30.3%/29.1%。利润端表现超市场预期。

中高档酒持续放量，大众价格带吨价快速提升

分产品来看，2022年全年中高档酒（含税价150元/瓶及以上。包括1573、特曲、窖龄酒等）增长较其他酒类（税价150元/瓶及以下。包括头曲、黑盖等）相对更慢，分别为20.3%/30.5%，量价拆分来看，均实现了量价齐升，其中中高档酒量+16.9%、价+2.9%，其他酒类量+6.5%、价+22.5%。国窖1573、特曲60/老字号等全国及区域大单品带动大众价格带以上产品持续放量（2022年国窖销售规模近200亿，特曲销售规模破60亿，窖龄规模破20亿），而低线价格带通过产品淘汰升级，整体吨价显著拉升。结构上，虽然中高档酒占酒类收入比例同比下降0.75pct，但由于其他酒类价盘提升，整体产品结构仍持续改善。其他方面，2022年全年传统渠道/新兴渠道营收分别提升19.4%/64.2%。经销商数量境内/境外分别净减少80/22家。

毛利率再提升，盈利能力连续八季度优化

盈利能力方面，22Q4/2022/23Q1公司综合毛利率分别为86.15%/86.59%/88.09%,同比提升1.74/0.89/1.66pct。吨价拉升贡献了主要部分。公司费用管控继续优化，2022/23Q1期间费用率分别下降4.13/2.45pct,主要系销售费用及管理费用同步下调。综合来看，公司2022/23Q1归母净利率分别为41.3%/48.8%，同比提升2.72/3.23pct,业绩质量继续走高。公司2022/23Q1销售回款同比提升14.9%/7.3%,整体质量尚可，对应22年末/3月末预收款同比增加6.66/减少8.41亿元。考虑到历史情况整体表现正常。

投资建议

公司2023年力争实现营业收入同比增长不低于15%。考虑到公司当前产品体系愈发完善，品牌势能不断积蓄，渠道运作持续深化，我们认为公司品牌复兴计划将顺利推进。预计公司2023年-2025年实现营业收入增长21.5%、20.6%、18.7%，归母净利润增长27.2%、24.2%、20.9%，对应EPS预测为8.96、11.13、13.45元，对应PE分别24、19、16倍。维持公司“买入”评级。

风险提示

（1）宏观经济波动风险；

（2）行业竞争加剧；

（3）食品安全问题。

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